外籍女二代掌舵的好醫生云醫療，沖刺港股 IPO

好醫生云醫療再闖港股：利潤微薄，陷流動負債，外籍女二代已掌舵，家族企業形態顯著

北京商報報道，好醫生云醫療，這家深耕基層醫療賽道的四川企業，再度向港交所主板遞交上市申請，開啟新一輪資本化嘗試。

然而，此次IPO之路并不平坦：營收看似穩健增長，實則利潤微薄且波動劇烈，資產凈值大幅縮水并陷入流動凈負債困境。同時，創始人家族合計掌控近66%的表決權，外籍女兒GENG Jie已正式接任董事會主席，高度集中的家族控盤格局，不僅引發市場對公司治理獨立性的質疑，也成為上市路上的重要障礙。

這并非公司首次沖擊港股。

2025年9月的首次申請已失效，此次保薦人調整為海通國際獨家保薦，中信證券退出。招股書顯示，好醫生云醫療專注基層醫療終端服務，覆蓋村衛生室、診所及中小藥店等零售端，打造了藥品直供及分銷、專病診治、檢驗診斷三大業務板塊，是國內唯一實現檢驗、診斷、用藥及診療一體化全覆蓋的服務商。截至2025年末，公司直接服務超67萬家基層醫療終端，覆蓋全國99%以上的縣級行政區域，間接惠及約6.17億基層群眾，在基層藥品直供市場排名第二、檢驗診斷解決方案市場排名第一。

從營收看，公司近三年保持增長，2023至2025年分別實現30.65億元、32.64億元和38.23億元，三年復合年增長率11.7%。但利潤表現卻截然不同：2023年才實現規模盈利，2023至2025年凈利潤分別為6247.9萬元、3780.6萬元和5405.2萬元，2024年同比下滑39.5%，2025年雖有回升，卻仍未回到2023年水平，相對于數十億營收，利潤顯得尤為單薄。

利潤承壓的根源在于毛利率持續下滑和財務狀況惡化。2023至2025年，整體毛利率從29.9%降至22.9%，兩年下滑7個百分點，三大業務板塊均有回落，其中專病診治解決方案從56.9%大幅縮水至31.9%。2024年該業務受市場競爭加劇和高毛利產品供應中斷影響，2025年又因承接低毛利客戶進一步拖累整體盈利。財務流動性問題更為突出：資產凈值從2024年的2.16億元驟降至2025年的1699.3萬元，降幅超90%；流動資產凈值由2023年的2.7億元轉為2025年的-1.35億元，正式陷入流動凈負債，主要因權益股份贖回負債的流動部分大幅增加。截至2025年底，現金及現金等價物僅5851.7萬元，儲備嚴重不足。北京中醫藥大學教授鄧勇指出，醫藥流通行業高度依賴現金流，現金短缺疊加高額負債，將直接影響采購、業務拓展和日常運營，甚至導致經營收縮。

醫藥行業分析師朱明軍認為，港交所對企業“持續經營能力”有明確要求，好醫生云醫療當前的財務狀況極易引發監管關注，即便通過聆訊，發行定價也會面臨較大壓力。若無法提供詳實的現金流預測和股東流動性支持承諾，上市進程或將受阻。公司方面截至目前未就相關問題回應采訪。

公司另一大爭議點在于高度集中的家族控盤格局，而創始人家族的外籍二代已正式接掌核心權力。創始人耿福能1986年進入醫藥行業，創建好醫生藥業集團后，于2016年成立好醫生云醫療，為家族控盤奠定基礎。招股書顯示，IPO前，耿福能家族通過多個持股主體合計控制約65.99%的表決權，形成了以耿福能為核心、覆蓋子女親屬的控股體系。其中，四川佳能達持股32.79%（耿福能與其兄耿福昌分別持60%、40%）；GENG Jie通過云醫療香港持股21.21%，為單一最大股東；兒子耿越飛控制的橫琴國醫投資持股5.4%；橫琴云醫療持股4.72%（其中19.61%由GENG Jie丈夫薛源持有）；佳越瑞禾持股1.87%（耿福能與耿越飛各50%）。此外，2022年耿福能與子女簽訂一致行動確認書，確保家族絕對控制。

目前39歲的GENG Jie擔任董事會主席兼執行董事，全面負責發展戰略、重大決策和日常管理，已成為核心掌舵人。其丈夫薛源任副總經理兼首席技術官，哥哥耿越飛任非執行董事及好醫生藥業集團總經理，家族成員全面滲透管理層。業內專家擔憂，這種高度集中的家族控盤易導致治理獨立性缺失，重大決策、高管任免、關聯交易等往往由家族意志主導，獨立董事監督作用難以發揮，還可能引發關聯交易不公、資金占用等風險，中小股東利益難以充分保障。更重要的是，港股機構投資者對這類治理結構認可度較低，可能壓低估值、削弱信心，加劇上市后股價波動，成為IPO的重要減分項。

好醫生云醫療的業務布局精準契合基層醫療政策導向，有望借政策紅利實現突破。2025年政府工作報告及今年3月多部門指導意見均強調加大基層投入、完善基礎設施、推進數字化升級，分級診療體系的完善也為市場打開廣闊空間。根據招股書，2024年國內基層醫療行業規模達5445億元，預計2024至2030年復合年增長率9.2%，2030年將達9220億元。

但機遇伴隨挑戰。2025年9月，國家衛健委建立常態化巡回醫療制度，推動公立優質資源下沉，縣級每季度至少1次、鄉村每月至少1次，直接擠壓第三方服務平臺的生存空間。此外，行業競爭加劇，互聯網醫療巨頭和傳統流通企業紛紛下沉基層，而公司業務仍以藥品直供為主，2025年該板塊收入占總營收79.2%，高附加值服務占比低，研發投入不足，技術壁壘薄弱。鄧勇表示，公司雖有廣泛終端渠道優勢，但長期依賴低附加值業務、缺乏核心創新，難以形成不可替代性，在政策調整和激烈競爭下，盈利穩定性和擴張能力仍存疑問。

一邊是利潤微薄、財務承壓的經營現狀，一邊是家族控盤下的治理隱憂，再加上日趨激烈的市場競爭，好醫生云醫療的港股IPO之路充滿不確定性。對于這家深耕基層醫療的企業而言，如何改善財務狀況、提升盈利質量、優化治理結構，平衡家族利益與長期發展，將決定其能否成功上市并實現可持續發展。而GENG Jie掌舵后的戰略布局，能否帶領公司突破困境，也值得市場持續關注。