可轉債周報 | 轉債市場企穩回升，估值出現明顯修復

摘要

上周，國務院發布《關于釋放體育消費潛力進一步推進體育產業高質量發展的意見》，引導金融機構優化投融資服務，加強信貸管理，豐富信貸產品，積極發展知識產權質押貸款等業務；工信部與市場監督管理總局發布《電子信息制造業2025－2026年穩增長行動方案》，將產業轉型升級作為穩增長核心抓手，聚焦關鍵環節與重點領域強化供給體系質量。

二級市場方面：上周，轉債市場先抑后揚，中證轉債于周三開始迎來資金回補，相比權益市場率先企穩，全周估值明顯修復，中證轉債周五單日漲幅回補前四日全部跌幅，全周收漲0.61%，跑贏上證指數1.78pcts，萬得可轉債加權指數跑贏萬得可轉債正股加權指數0.56pcts。轉債ETF再度凈申購8.97億元，連續11周凈申購，成為轉債市場堅定做多力量。展望后市，預計權益與轉債市場后續波動將有所放大，業績支撐較弱的板塊，其估值上行態勢難以長期持續，需注意適時止盈；部分強勢板塊正股擁擠度與估值水平已明顯較高，在負面沖擊下籌碼更易松動，需注意板塊間高低切換。當前時點，可關注反內卷行情發酵下的新能源板塊轉債，以及受益于后續提振內需政策的消費板塊轉債，對估值過高以及流動性缺乏的個券適當規避。

一級市場方面：上周，無轉債發行或上市，應急轉債、豪鵬轉債提前贖回退市。截至上周五，轉債市場存量規模6305.98億元，較年初減少1032.95億元，較前周減少56.4億元；2支轉債獲證監會核準待發，共30億元，4支轉債過發審委，共74.29億元。

報告正文如下

一

政策跟蹤

9月4日，國務院發布《關于釋放體育消費潛力進一步推進體育產業高質量發展的意見》，指出，引導金融機構優化投融資服務，加強信貸管理，豐富信貸產品，積極發展知識產權質押貸款等業務。支持符合條件的體育企業上市和再融資、發行債券、資產證券化。鼓勵用好用足再貸款再貼現政策，穩步降低綜合融資成本，確保體育產業相關經營主體及時享受政策優惠。通過中央預算內投資、地方政府專項債券、彩票公益金等支持符合條件的體育場地設施建設。支持符合條件的項目發行基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）。

9月6日，工信部與市場監督管理總局聯合發布《電子信息制造業2025－2026年穩增長行動方案》，將產業轉型升級作為穩增長核心抓手，聚焦關鍵環節與重點領域強化供給體系質量。針對光伏等領域存在的“內卷式”競爭，《方案》提出系統性治理舉措：一方面依法規范低價競爭行為，指導地方梳理產能布局并推動有序調整；另一方面通過實施產品質量管理、落實《光伏制造行業規范條件》，強化與投資、金融政策聯動，同時支持協會商會建立自律機制，以“技術進步+規范引導”雙輪驅動行業高質量發展。明確到2026年，電子信息制造業預期實現營收規模和出口比例在41個工業大類中保持首位。

圖表1 ?上周重要行業政策跟蹤

數據來源：Wind，東方金誠

二

二級市場

上周，權益市場主要指數漲跌不一，上證指數、深證成指分別收跌1.18%、0.83%，創業板指收漲2.35%。海外方面，美國8月非農就業數據大幅低于市場預期，美聯儲表示應在9月開啟降息周期，上周美元顯著走弱，黃金大幅走強，全球資本市場大多上漲，但油價顯著調整，顯示市場對全球衰退風險擔憂依然較強。國內方面，隨著上周93閱兵到來，市場在積累較多漲幅后出現明顯調整，短期波動放大，市場分歧顯現，但周五市場情緒明顯回暖，結構上看，科技板塊的強勢運行，拉動創業板指數上周依舊逆勢上揚，但內部結構已出現切換跡象，算力硬件出現大幅調整，抱團有所瓦解，在技術突破、業績修復等利好利好共振之下，固態電池、儲能、光伏、風電等新能源板塊以及人形機器人概念開始迎來資金流入。此外，受益于美聯儲降息預期下黃金價格大幅走高，黃金股上周也走出亮眼表現。

具體來看，周一，A股強勢震蕩，AI硬件再度走強，黃金股集體爆發，醫藥板塊也顯著反彈，兩市成交額2.78萬億元；周二，A股全天震蕩調整，算力硬件板塊領跌，午后機器人產業鏈強勢反彈，黃金股繼續上攻，兩市成交額2.91萬億元；周三，A股全天走勢分化，創業板獨自走強，AI硬件再度刷新新高，但大多熱門板塊明顯下挫，全天僅800股收紅，兩市成交額2.4萬億元；周四，A股單邊走弱，大消費逆勢走強，中石油、四大行也強勢運行助力指數有所回升，兩市成交額2.58萬億元；周五，A股單邊回升，超4800股收紅，超百股漲停，鋰電、儲能、CPO領漲，兩市成交額2.35萬億元。分行業看，上周申萬行業指數大多下跌，上漲行業中，通電力設備漲超7%，綜合漲超5%；下跌行業中，國防軍工跌逾10%，計算機跌逾7%。

上周，轉債市場主要指數整體上漲，中證轉債、上證轉債、深證轉債分別收漲0.61%、0.40%、0.94%，日均成交額928.96億元，較前周邊際縮量150.53億元。上周，轉債市場先抑后揚，中證轉債周五的單日漲幅回補前四日全部跌幅，分階段來看，93閱兵前，轉債市場由于絕對收益導向的機構投資者占比更高，呈現主動殺估值的傾向，疊加小盤風格走弱的影響，對比權益市場明顯跑輸。然而，在93閱兵到來后，轉債市場開始出現積極變化，93閱兵當天，權益市場走勢分化，軍工等前期熱門板塊出現明顯下挫，僅光模塊、液冷等算力硬件板塊再創新高；轉債市場則率先止跌，主要指數集體上漲，大多個券成功收紅，萬得可轉債加權指數跑贏萬得可轉債正股加權指數1.27pcts，顯示轉債市場避險情緒有所消退，開始迎來資金回補。全周來看，中證轉債跑贏上證指數1.78個百分點，萬得可轉債加權指數跑贏萬得可轉債正股加權指數0.56個百分點，轉債不對稱優勢再度顯現，估值出現明顯修復。并且，即使上周轉債跟隨權益市場繼續寬幅震蕩，但轉債ETF規模再度擴大8.97億元，6月末以來，轉債ETF已連續凈申購達11周，成為轉債市場堅定的做多力量。

結構上看，上周，轉債市場大盤風格表現占優，萬得可轉債AA+指數以1.94%漲幅領跑，萬得可轉債中價指數也表現亮眼；高價轉債雖然周五強勢反彈，但由于上周二與周四跌幅較深，全周仍有較大跌幅，表現靠后；此外，高評級轉債在上周一領跌市場，且后續跟漲較緩，上周也出現小幅收跌。歷史分位上看，上周，轉債跟隨正股價格有所反彈，中位價格在2020年以來分位數均達到99%以上高位，并且，上周轉債估值出現明顯修復，中位轉股溢價率由前周的30%分位提升支38.2%分位。交易情緒上，上周，市場分歧中，轉債與正股交易活躍度均有小幅下行，正股中位換手率降至96.4%分位，轉債中位換手率仍維持99.1%分位，相比之下轉債交投活躍度更為穩健。

行業上看，上周，各行業轉債大多上漲，輕工制造與建筑裝飾行業轉債平均漲超2%，漲幅居前，電力設備、公用事業、機械設備、有色金屬行業轉債大多受到正股拉動，漲幅也在1%及以上；計算機、國防軍工、建筑材料行業轉債由于正股跌幅較大，上周也表現不佳，平均跌幅在1%以上。估值上看，上周各行業轉債估值明顯修復，各行業轉債2020年以來的平均轉股溢價率分位數，相較前周提升了11pcts，達到46.54%，中位水平相較前周也提升了7pcts，達到36.79%，其中，由于大消費板塊開始走強，以及底倉品種抗跌屬性顯現，上周家用電器、食品飲料、銀行轉債的轉股溢價率分位數，相較前周大幅提升30個百分點以上，僅鋼鐵與紡織服飾轉債，估值分位數出現小幅回落。

展望后市，在經歷了近期持續的單邊上漲后，隨著獲利盤持續累積，預計權益與轉債市場后續波動將有所放大，業績支撐較弱的板塊，其估值上行態勢難以長期持續，需注意適時止盈。并且，隨著市場持續走高，關注度不斷提升，一旦出現短期過熱，監管預計將再次打壓炒作投機情緒，對市場風險偏好形成壓制，而傳媒、計算機、醫藥等強勢板塊正股當前擁擠度與估值水平已明顯較高，在負面沖擊下籌碼更易松動，出現較大調整，需注意板塊間高低切換。當前時點下，隨著反內卷行情發酵，以及政策、業績、產業動向等利好共振，儲能、光伏、風電、鋰電等新能源板塊轉債，具有較高性價比；此外，有望受益于后續提振內需政策的消費板塊轉債，當前大多價格與估值也均在合理水平，有望迎來高切低資金流入。但需注意規避轉債溢價率過高，以及日均成交額不足5000萬的個券，以避免在負面沖擊下可能出現的估值大幅殺跌以及流動性踩踏。

個券上看，上周轉債市場大多轉債上漲，449支轉債中289支上漲，150支下跌。上漲個券中，東杰轉債盡管已公告強贖，但在實控人變更的重組預期下，市場炒作熱情依然高漲，上周漲超32%，領漲市場；此外，受益于半導體業務的精裝轉債、固態電池概念的鹿山轉債與恩捷轉債、儲能板塊的億緯轉債等，也均實現10%以上漲幅。下跌個券中，強贖風險仍是當前轉債深度調整主因，如即將強贖退市的東材轉債、崇達轉2、大元轉債，上周跌幅均達到12%以上，此外，板塊短期情緒退潮的景23轉債與天路轉債上周也跌逾10%，出現較大調整。

圖表2 權益市場和轉債市場指數周漲跌幅

圖表3 萬得可轉債細分指數周漲跌幅

圖表4 轉債市場成交額

圖表5 主要指標中位數2020年至今分位數

圖表6 ?申萬行業指數漲跌幅（%）

圖表7 轉債個券周漲跌幅行業分布?

圖表8 各行業轉債2020年以來轉股溢價率分位數 （僅統計存續轉債超過5支的行業）

圖表9 上周前十大漲幅轉債個券和前十大跌幅轉債個券 ??

數據來源：Wind，東方金誠

上周，轉債市場價格與估值均有抬升。轉債價格方面，上周，全市場轉債價格算術平均值146.47元，中位數為131.67元，較前周分別下降0.26、上升1.5元。轉股溢價率方面，上周，全市場轉債轉股溢價率算術平均值和中位數分別為39.18%、26.55%，較上周上升1.77pcts、2.09pcts，其中轉換價值90-110轉債估值提升1.92pcts，評級A+及以下轉債估值上升1.93pcts；純債溢價率方面，全市場轉債純債溢價率算數平均值和中位數分別為41.23%和24.94%，較前周下降0.45pcts、提升1.58pcts，其中純債價值80以下轉債的純債溢價率上升4.62pcts，評級AA+轉債純債溢價率上升1.38pcts。

圖表10 轉債價格、轉股溢價率和純債溢價率中樞

圖表11 轉債個券價格分布區間（支）

圖表12 轉股溢價率算數平均值（按轉換價值和信用等級）

圖表13 純債溢價率算數平均值（按純債價值和信用等級）

數據來源：Wind，東方金誠

三

一級市場

上周，無轉債發行或上市，應急轉債、豪鵬轉債提前贖回退市。截至9月7日，轉債市場存量規模6305.98億元，較年初減少1032.95億元，較前周增減少56.4億元。

上周，9支轉債的轉股比例達到5%以上，相較前周減少4支，其中，大元轉債、華友轉債、交建轉債、高測轉債、永和轉債、東材轉債、宏輝轉債、榮泰轉債已公告提前贖回，晨豐轉債由于多日轉股溢價率降至負值，也吸引了持有人較多轉股。

圖表14 上周轉債轉股情況

數據來源：Wind，東方金誠

截至上周五，2支轉債獲證監會核準待發，共30億元，4支轉債過發審委，共74.29億元（見附表1）。

條款跟蹤方面，上周，1支轉債公告下修轉股價格,3支轉債公告提前贖回。華陽轉債公告將轉股價格由18.04元/股下修至14.39元/股；晶科轉債、永22轉債、藍帆轉債公告董事會提議下修轉股價格；百暢轉債、偉22轉債、武進轉債公告不下修轉股價格；浙礦轉債、聲迅轉債、洋豐轉債、健帆轉債、永東轉2、芳源轉債公告即將觸發轉股價格下修條件。宏輝轉債、強聯轉債、中辰轉債公告將提前贖回；鶴21轉債、春23轉債、家聯轉債公告不提前贖回；松原轉債、領益轉債、春秋轉債、景23轉債、豪24轉債、博瑞轉債、天源轉債公告預計觸發提前贖回條件。

附表1 ?轉債發行預案進度

資料來源：Wind，東方金誠

本文作者 | 研究發展部 翟恬甜 曹源源