經霜雪，待芳菲——2025年下半年化工行業信用風險展望

報告正文如下

止“卷”蓄力 拓新機

供給端產能供給兩極分化，投產周期接近尾聲，“反內卷”背景下落后產能進一步出清。

2019～2024年，煉化一體化、行業龍頭擴產增產、原料多元化等背景下，我國化工行業產能持續擴張，部分子行業面臨產能擴張過快、產線開工負荷率不足、行業內卷加劇、盈利空間壓縮的局面。而在高端產品方面，例如POE膜、芳綸、碳纖維等領域，對進口產品依賴度較高。2024年2季度以來，化工行業固定資產投資規模呈同比下降態勢，投產周期接近尾聲。2025年，整治“內卷式”競爭首次寫入政府工作報告，在制度規則、方法路徑上進一步明確了改革方向。

需求端，地產、工業、消費指標慢修復，但有效需求不足問題仍存。

2025年上半年國內需求呈現不同領域分化態勢，地產需求持續低迷，1~6月全國房地產開發投資46658億元，同比下降11.2%，商品房銷售面積、銷售額同比降幅收窄；工業需求結構分化，規模以上工業增加值同比增加6.4%，裝備、高技術制造業增加值增速超9.5%，新能源汽車、鋰電池產量高增，設備工器具購置投資增加17.3%；消費需求穩健增長，社零總額24.55萬億元，同比增加5.0%，服務零售額增速超商品零售，以舊換新帶動大宗消費品熱銷，升級類、新型及綠色消費亮眼，但有效需求不足問題仍存，外需沖擊下，穩內需政策陸續出臺，內需有望穩步恢復。

歸元沉潛 逆風行

擴產能到調結構，新材料揚帆啟航。

從2019年起，化工行業企業研發投入占營業收入比重呈上升態勢。2025年兩會政府工作報告提出培育壯大新興產業、未來產業，加強廢棄物循環利用，大力推廣再生材料使用。未來對于高溫合金、航空輕合金材料、超高純稀土金屬及化合物、可降解生物材料、光刻膠、先進陶瓷材料等新材料領域的重視程度、投入力度，將會進一步加大。

一攬子政策在路上，新質生產力欣欣向榮。

《2025年政府工作報告》提出，將實施更加積極的財政政策，加大政府投資，同時將實施提振消費專項行動。2025年3月中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發《提振消費專項行動方案》，將 “穩股市、穩樓市” 納入政策 “工具箱”，通過7大行動、30條舉措從提升消費能力、提高供給質量、增強消費意愿、解決制約消費突出矛盾問題等方面部署提振消費。新質生產力方面，未來對于環保、能源效率、用車成本降低的要求將進一步提升，新能源車滲透率將進一步提升。航天領域，近年我國運載火箭、載人航天、探月工程、商業航天飛速發展。此外，云計算、人工智能迅猛發展。

原油、礦產價格下行明顯，成本端影響減輕。

2025 年上半年，原油價格走勢整體呈現寬幅震蕩下行態勢，預計下半年，原油價格在宏觀經濟壓力、OPEC +增產落地且超預期，以及地緣政治因素等多空交織影響下，大概率延續震蕩下行走勢，主流波動區間或進一步下移。

2025年上半年，因供大于求，國內先進產能釋放、進口煤量維持高位，而火電產量、水泥產量、鋼材產量等主流消費行業需求下降，煤炭價格先抑后揚再震蕩，整體呈下降趨勢；預計下半年，煤炭整體供需失衡格局未變，國內產能釋放、進口煤補充及新能源替代等中長期壓力猶存，煤炭價格將延續區間震蕩態勢，價格中樞較上半年略有下移。整體來看，原油、礦產等原料價格中樞震蕩下移，成本端對化工品盈利的影響減輕。

煉化行業是國民經濟的支柱產業。

2024年，四部委聯合印發《化工老舊裝置淘汰退出和更新改造工作方案》，推動老舊裝置淘汰更新。國務院《關于印發2030年前碳達峰行動方案的通知》，要求到2025年，國內原油一次加工能力控制在10億噸以內，主要產品產能利用率提升至80%以上。在政策端推動下，未來國內煉化產能有望維持在10億噸以內，供給端逐步穩定。聚烯烴需求與社零消費保持較高關聯性，受益于下游裝置產能擴張，芳烴板塊需求有望修復，具備一體化、規模化、高端化的煉化企業在行業景氣回暖背景下有望推動盈利修復，同時新興領域需求將助力需求修復。

2025年上半年，“供強需弱”拖累化纖企業盈利。

一季度，原油價格震蕩下行，成本降低有助于化纖企業盈利修復；二季度，在供需失衡、成本管控難度增加及市場競爭加劇的多重壓力下，整體盈利壓力顯著加大。據國家統計局數據，2025年1~6月，化纖行業營業收入同比下降6.9%，利潤總額同比下降2.81%。“反內卷”政策密集出臺，供給端行業整體產能投產增速放緩，新增產能多集中于行業頭部企業；長期來看，隨著行業競爭格局持續優化，化纖企業盈利能力有望逐步抬升。

2025年上半年，國內煤炭價格走弱，成本優勢支撐煤化工企業利潤空間，但子領域需求差異導致價差分化。

受益于煤炭價格下行，成本管控佳、產品結構優的企業盈利改善，但部分企業因下游工業需求低迷，產品價格跌幅超成本降幅，盈利仍承壓。展望下半年，頭部企業可通過提效、調結構消化壓力，有望延續向好。長期來看，精細化管理、新技術將積蓄煤化工企業成長新動能。

需求承壓，供給不強，氯堿企業盈利欠佳。

氯堿產品有純堿、燒堿和聚氯乙烯。純堿未來行業新增產能壓力較大，需求端光伏玻璃行業持續虧損產能增長或放緩，供需承壓導致純堿行業利潤仍承壓，低成本的工藝或將更具有競爭力。燒堿方面，需求漸穩，能耗控制趨嚴，疊加行業競爭加劇背景下，新增產能投放進程或將放緩，落后產能逐步退出，行業景氣度或將修復。聚氯乙烯方面，房地產景氣度仍不高，2025年PVC需求恢復情況仍較弱，行業供給或將放緩，隨著反內卷政策持續落地，供需格局有望向好。

國家政策持續推動農藥行業高質量發展，推進化肥農藥減量增效。

2025年二季度以來，主要生產企業訂單充足，行業庫存持續下降，價格持續上漲，農藥景氣度上行有助于企業盈利改善。長期來看，農藥終端需求具有一定剛性，環保政策趨嚴導致新增產能受限，資源成本、配套產業鏈將成為主要壁壘。同時，高效低毒的環保新型農藥將受到青睞。

2025年上半年國內磷礦石維持高景氣，產品價格維持高位，磷肥價格呈上漲趨勢；國內鉀肥廠商檢修、進口鉀肥總量有限，鉀肥價格亮眼。

2025年上半年，磷肥、鉀肥生產企業業績向好。后續磷肥價格有望維持高位，保供穩價會議后鉀肥價格將有所回落，頭部企業憑借產能和成本優勢仍有望保持較好盈利。但尿素、復合肥等供給沖擊較大，景氣度仍偏低。

苦練內功 新錨點

長期視角下資源積累和產品附加值提升齊驅并進。

化工行業在長期發展中，一方面，需要增加資源積累。例如，金石資源集團擁有世界級稀缺資源、戰略性、關鍵性礦種螢石，其拓展氟化工業務具有很強成本優勢；湖北興發擁有全國五大磷礦基地之一；合盛硅業新疆生產基地具有原料和資源優勢。另一方面，需要加強研發與產品升級，將產品向終端化、綠色化發展，同時增強“產、學、研”一體化能力，以增加產品附加值。

新材料布局久久為功。

近年產業升級、技術進步帶動新材料需求增長。煉化龍頭依托煉化原料，發展新能源所需“膜”類新材料；化纖龍頭多以現有產品產業鏈延伸為主；涉“磷”企業依托資源優勢構建新能源材料產業鏈。人形機器人發展帶動輕量化材料PEEK材料、MXD6材料、碳纖維等產業化加速。

信用可控 有分化

2025年上半年年，原油、煤炭等原材料價格下跌，帶動化工品價格下行，根據國家統計局數據，2025年1~6月，規模以上化學原料和化學制品制造業企業營業收入44635.90億元，同比增長0.67%；利潤總額1814.60億元，同比下降11.10%，行業整體盈利承壓。預計2025年下半年需求漸穩、期間費用管理提升背景下，化工行業企業盈利能力將逐漸修復，但全年凈利潤率水平或仍處于近年中低水平；同時，議價能力強的上、下游仍將對中游部分化工企業資金存在一定占用，資本支出放緩，盈利修復將成為自由現金流的主要支撐，并助力企業償債能力的提升。長期來看，新興領域需求將逐漸增長，“反內卷”持續推行將帶動行業落后產能出清，行業供需格局向好，盈利將觸底修復。

2025年上半年，化工企業信用債發行規模同比增長，利差處于上游行業中上水平，高等級信用主體為主要的發行主體。2025年，預計隨著盈利趨穩，行業整體償債能力基本穩定，積極的財政政策和貨幣政策背景下，資金面整體中性偏松，且到期債券以AAA和AA+高信用等級客戶為主，行業系統性風險可控。

本文作者 | 工商企業部 ?宋馨

權利及免責聲明

本研究報告及相關信用分析數據、模型、軟件、評級結果等所有內容的著作權及其他知識產權歸東方金誠所有，東方金誠保留與此相關的一切權利。建議各機構及個人未經書面授權，避免對上述內容進行修改、復制、逆向工程、銷售、分發、引用或任何形式的傳播。

本報告中引用的標明出處的公開資料，其合法性、真實性、準確性及完整性由資料提供方 / 發布方負責。東方金誠已對該等資料進行合理審慎核查，但此過程不構成對其合法性、真實性、準確性及完整性的任何形式保證。

鑒于評級預測具有主觀性和局限性，需提醒您：評級預測及基于此的結論可能與實際情況存在差異，東方金誠保留對相關內容隨時修正或更新的權利。

本報告僅為投資人、發行人等授權使用方提供第三方參考意見，不構成任何決策結論或建議。建議投資者審慎使用報告內容，自行承擔投資行為及結果的責任，東方金誠不對此承擔責任。

本報告僅授權東方金誠指定使用者按授權方式使用，引用時需注明來源且不得篡改、歪曲或進行類似修改。未獲授權的機構及人士請避免獲取或使用本報告，東方金誠對未授權使用、超授權使用或非法使用等不當行為導致的后果不承擔責任。