現(xiàn)在抄底，還是避險(xiǎn)？大摩閉門(mén)會(huì)最新分享：霍爾木茲海峽未來(lái)的新常態(tài)

3月23日，摩根士丹利中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)在周一的閉門(mén)會(huì)中，圍繞全球供給沖擊的影響、各國(guó)壓力測(cè)試表現(xiàn)及資產(chǎn)配置策略，分享了最新觀點(diǎn)。

邢自強(qiáng)指出，必須直面當(dāng)前最核心的供給端威脅。

一方面，消耗戰(zhàn)、持久戰(zhàn)的可能性在上升。

另一方面，霍爾木茲海峽的運(yùn)力，被用于地緣政治沖突的博弈，這個(gè)潘多拉魔盒打開(kāi)之后就很難關(guān)上了。

大摩團(tuán)隊(duì)推演分析，未來(lái)一個(gè)新常態(tài)可能是霍爾木茲海峽對(duì)每一艘油輪都要收費(fèi)，

最近有一艘印度的液化天然氣油輪，通過(guò)霍爾木茲海峽被收取100萬(wàn)到200萬(wàn)美元的過(guò)路費(fèi)。

全球或迎來(lái)“結(jié)構(gòu)性的100多美元一桶油的時(shí)代”。

而面對(duì)高油價(jià)沖擊，全球主要央行反應(yīng)截然不同。

美聯(lián)儲(chǔ)因雙重使命“更擔(dān)心增長(zhǎng)”，降息可能推遲但不會(huì)缺席；

歐央行受制于單一通脹目標(biāo)，即使經(jīng)濟(jì)放緩也可能被迫加息，加劇歐洲衰退風(fēng)險(xiǎn)。

邢自強(qiáng)進(jìn)一步指出，若油價(jià)在130美元左右持續(xù)一個(gè)季度，將觸發(fā)全球衰退臨界點(diǎn)。

對(duì)中國(guó)而言，輸入性通脹將推升PPI和CPI，但中下游企業(yè)因終端需求疲軟難以轉(zhuǎn)嫁成本，實(shí)際增長(zhǎng)受拖累。

中國(guó)雖在供應(yīng)鏈上相對(duì)穩(wěn)健，但“不可能完全獨(dú)善其身”，

需采取更有利的貨幣政策和更寬松的財(cái)政政策，重點(diǎn)支持終端消費(fèi)。

此外，大摩首席策略師Laura王瀅給出了當(dāng)前資產(chǎn)配置策略，

她表示，當(dāng)前全球不同資產(chǎn)類(lèi)別，基本上都處在一個(gè)降低風(fēng)險(xiǎn)敞口的階段，現(xiàn)金為王，

“并不是一個(gè)在不同資產(chǎn)類(lèi)別進(jìn)行輪動(dòng)的好時(shí)間”。

她預(yù)計(jì)美股標(biāo)普500近期或在6400點(diǎn)-6850點(diǎn)間寬幅震蕩，亞洲日韓等市場(chǎng)“如果有反彈的機(jī)會(huì)，要擇機(jī)賣(mài)出”。

對(duì)于中國(guó)股市，王瀅強(qiáng)調(diào)A股有三大優(yōu)勢(shì)：

市場(chǎng)資金對(duì)匯率變化不敏感、硬資產(chǎn)占比高、國(guó)家隊(duì)彈藥充足，

因此“A股會(huì)跑贏海外市場(chǎng)”，

建議把倉(cāng)位更多地向A股硬資產(chǎn)集中度比較高的板塊進(jìn)行配置。

投資報(bào)（liulishidian）整理精選了邢自強(qiáng)和Laura分享的精華內(nèi)容如下：

能源掛鉤地緣政治

霍爾木茲海峽收取過(guò)路費(fèi)

今天的主題，是這場(chǎng)全球的供給沖擊對(duì)中國(guó)是福是禍？

在這一輪史詩(shī)級(jí)別的各國(guó)壓力測(cè)試當(dāng)中，誰(shuí)脆弱、誰(shuí)穩(wěn)健？

特別是大家關(guān)注的各類(lèi)資產(chǎn)，現(xiàn)在是抄底，還是要避險(xiǎn)？

我來(lái)拋磚引玉，先談對(duì)各國(guó)的經(jīng)濟(jì)和通脹的傳導(dǎo)路徑，

各國(guó)央行和財(cái)政的政策分化，以及中國(guó)最近幾天政策討論上也有一些微妙的變化。

首先我想，由于中東的沖突，引發(fā)霍爾木茲海峽運(yùn)力長(zhǎng)期的博弈，這個(gè)潘多拉的魔盒已經(jīng)打開(kāi)了。

所以，在探討具體的宏觀傳導(dǎo)之前，我們必須直面當(dāng)前最核心的供給端的威脅。

我們結(jié)合最近幾天的進(jìn)展，可以看清幾個(gè)現(xiàn)實(shí)。

第一，就是消耗戰(zhàn)、持久戰(zhàn)的可能性在上升。

第二，就是一旦霍爾木茲海峽的運(yùn)力，被用于地緣政治沖突的博弈，這個(gè)潘多拉魔盒打開(kāi)之后就很難關(guān)上了。

無(wú)論現(xiàn)在做任何的抉擇，對(duì)霍爾木茲海峽的戰(zhàn)略控制，它的運(yùn)力恢復(fù)，都是一個(gè)未來(lái)長(zhǎng)期艱難的過(guò)程。

而未來(lái)的一種新常態(tài)，根據(jù)我們?nèi)虼笞谏唐泛偷鼐壵畏治鰣F(tuán)隊(duì)的各種情景探討，

也有一種新常態(tài)的情景——就是以后對(duì)霍爾木茲海峽通過(guò)的每一艘油輪都要收錢(qián)。

包括最近有一艘印度的液化天然氣油輪，通過(guò)霍爾木茲海峽被收取100萬(wàn)到200萬(wàn)美元的過(guò)路費(fèi)。

而且只允許運(yùn)往友好國(guó)家，跟伊朗關(guān)系相對(duì)中立或友好的地方，同意打破伊朗制裁的這些國(guó)家的貨物才能通過(guò)。

這就不是簡(jiǎn)單的戰(zhàn)時(shí)封鎖，

而是一種常態(tài)化的、利用能源跟地緣政治掛鉤的新機(jī)制。

所以如果出現(xiàn)這種局面，

當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的討論，可能還是過(guò)于掉以輕心了，

過(guò)于心存僥幸，迷信雙方還是有機(jī)會(huì)一勞永逸地解決問(wèn)題。

在過(guò)去兩期，我們都提過(guò)，

美國(guó)行政當(dāng)局所謂的“TACO”，就是突然降溫軟化，找臺(tái)階來(lái)逆轉(zhuǎn)的形式。

在過(guò)去一年多，都是美方一家說(shuō)了算的一些政策，像關(guān)稅戰(zhàn)，別人當(dāng)然就順?biāo)浦劢禍亓恕?/font>

但這次涉及到美國(guó)以外的以色列和伊朗，更加復(fù)雜；

所以一勞永逸地解決問(wèn)題，現(xiàn)在看起來(lái)不切實(shí)際。

沒(méi)有靈丹妙藥，那結(jié)果要么就是糟糕的結(jié)果，要么就是更糟糕的結(jié)果。

可能出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性

100美元每桶油的時(shí)代

中國(guó)大陸很多人都比較關(guān)注瑞·達(dá)里奧，

他也寫(xiě)了文章，認(rèn)為這次中東沖突引發(fā)的對(duì)霍爾木茲海峽的控制權(quán)，可能未來(lái)關(guān)乎全球地緣政治和資本走向的一個(gè)重大的里程碑。具體點(diǎn)此查看。

我想達(dá)里奧的有一部分理論，強(qiáng)調(diào)宏大敘事，不一定能從戰(zhàn)術(shù)上得到立竿見(jiàn)影的確認(rèn)。

但是相信大家也注意到，過(guò)去兩三年我們也一直在分析、在論證，全球可能逐漸開(kāi)啟了對(duì)美元信用、美元資產(chǎn)長(zhǎng)期漸進(jìn)的去魅，這是一個(gè)必然。

所以，現(xiàn)在達(dá)里奧提到的霍爾木茲海峽如果未來(lái)繼續(xù)由伊朗控制，對(duì)全球會(huì)產(chǎn)生很多不可逆的影響。

全球油價(jià)的波動(dòng)性會(huì)出現(xiàn)一個(gè)指數(shù)級(jí)的上升，

而且可能會(huì)出現(xiàn)一個(gè)結(jié)構(gòu)性的100多美元一桶油的時(shí)代。

當(dāng)然，這也導(dǎo)致了不經(jīng)過(guò)霍爾木茲海峽運(yùn)出來(lái)的油、氣和其他化肥、化工等衍生產(chǎn)品，它的安全溢價(jià)是極高的，

進(jìn)口商會(huì)支付高昂的安全溢價(jià)。

而且，未來(lái)各國(guó)都會(huì)進(jìn)行更加恐慌性的、以安全大于發(fā)展、安全第一的戰(zhàn)略囤貨。

這會(huì)進(jìn)一步抽干本來(lái)市場(chǎng)上就比較匱乏的多余供給。

美聯(lián)儲(chǔ)有雙重使命

美元短期仍是避風(fēng)港

當(dāng)然在短期戰(zhàn)事還在烈化的階段，

美元在特別短的時(shí)間內(nèi)，是一個(gè)所謂的“避風(fēng)港”，

最近美元匯率對(duì)其他資產(chǎn)的表現(xiàn)體現(xiàn)出這一點(diǎn)。

但我想，這也是因?yàn)槊绹?guó)作為暫時(shí)的唯一獨(dú)霸的儲(chǔ)備貨幣，

它的央行、它的財(cái)政，對(duì)這次的沖擊做出的反應(yīng)會(huì)跟別國(guó)不一樣。

因?yàn)槊鎸?duì)結(jié)構(gòu)性的100美元以上的油價(jià)，全球主要央行的反應(yīng)是截然不同的。

美聯(lián)儲(chǔ)它其實(shí)是有雙重使命的，它也要保增長(zhǎng)，

所以，盡管現(xiàn)在高油價(jià)影響美國(guó)通脹，它的降息會(huì)被推遲，但是不一定會(huì)缺位，

一旦美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行或者衰退的信號(hào)確認(rèn)了，美聯(lián)儲(chǔ)的寬松幅度還是非常大的。

但是，歐央行則會(huì)受制于單一的通貨膨脹目標(biāo)值。

不排除哪怕歐洲經(jīng)濟(jì)受這次氣價(jià)上漲影響，明顯放緩的情況下，歐央行還被迫硬著頭皮去加息。

這有可能使得歐洲工業(yè)雪上加霜，邁向一個(gè)深度的結(jié)構(gòu)性的衰退。

所以，面對(duì)全球的能源沖擊，全球央行的反應(yīng)是截然不同的。

油價(jià)持續(xù)130美元

將觸發(fā)各國(guó)衰退臨界點(diǎn)

總結(jié)對(duì)全球主要經(jīng)濟(jì)體壓力測(cè)試的結(jié)果，基本上有一個(gè)結(jié)論，

觸發(fā)全球經(jīng)濟(jì)有可能出現(xiàn)衰退風(fēng)險(xiǎn)的臨界點(diǎn)，不只是油價(jià)的絕對(duì)水平，更重要的是它持續(xù)的時(shí)間。

如果油價(jià)在130美元左右，持續(xù)一個(gè)季度，

這可能就到了觸發(fā)各國(guó)衰退的一個(gè)臨界點(diǎn)。

但這場(chǎng)風(fēng)暴最大的受害者還是亞洲。

上周也跟大家分析過(guò)，一方面像韓國(guó)、日本、中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)，

它的先進(jìn)半導(dǎo)體、AI數(shù)據(jù)中心，這些高度依賴(lài)廉價(jià)的液化天然氣來(lái)作為基礎(chǔ)的電力。

現(xiàn)在電價(jià)的飆升，會(huì)壓縮這些科技巨頭的資本開(kāi)支。

另一方面亞洲很多經(jīng)濟(jì)體，它的農(nóng)業(yè)高度依賴(lài)中東運(yùn)出來(lái)的化肥原料的，

所以化肥漲價(jià)會(huì)迅速推高他們的食品通脹，宏觀環(huán)境邁向滯脹。

正因?yàn)槿绱耍覀儗?duì)亞洲市場(chǎng)，過(guò)去一周多都在警告，要避險(xiǎn)。

面臨輸入性通脹

中國(guó)難以完全獨(dú)善其身

回到中國(guó)本身，我們也得意識(shí)到，輸入式的通脹對(duì)中國(guó)這種制造業(yè)的大國(guó)來(lái)講，也是一個(gè)成本推動(dòng)型的沖擊。

我們模型顯示，原油價(jià)格每上漲10%，對(duì)中國(guó)PPI和CPI直接推升的影響，分別在0.3個(gè)百分點(diǎn)和0.1個(gè)百分點(diǎn)。

這不是一個(gè)良好的、健康的再通脹，

它帶來(lái)的是上游能源行業(yè)利潤(rùn)擴(kuò)張。

但中國(guó)現(xiàn)在本來(lái)就是通縮，終端需求疲軟，還面臨成本上升，根本轉(zhuǎn)嫁不出去，

所以，企業(yè)利潤(rùn)可能走弱，

家庭部門(mén)的實(shí)際收入增長(zhǎng)可能是被蠶食的。

所以，中國(guó)也不可能完全獨(dú)善其身，

中國(guó)作為出口貿(mào)易國(guó)，我們的出口外需也會(huì)受到影響，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)而產(chǎn)生較大的拖累。

所以從某種意義上，凡事講平衡，中國(guó)可能還是更講究如何實(shí)現(xiàn)既保持產(chǎn)業(yè)的供應(yīng)能力，更要改善居民的消費(fèi)需求、消費(fèi)意愿。

當(dāng)然，這次沖突對(duì)中國(guó)有利的部分，可能就是如果各國(guó)效仿中國(guó)加大能源自給自足，

其中重要一個(gè)路徑肯定是加快風(fēng)、光等可再生能源的能源比例，降低對(duì)化石能源的依賴(lài)程度。

中國(guó)這一塊是最強(qiáng)大的。

中國(guó)可以出口的風(fēng)、光等相關(guān)的設(shè)備，

發(fā)電、供電網(wǎng)絡(luò)的設(shè)備，都是全球最有競(jìng)爭(zhēng)力的，這是對(duì)中國(guó)有利的地方。

所以本質(zhì)上來(lái)講，這次中東沖突，有可能成為全球能源秩序、以及地緣政治博弈秩序重塑的一個(gè)重要催化劑。

這是我們從宏觀的視角來(lái)看。

接下來(lái)把時(shí)間交給我們的首席策略師Laura，來(lái)分析現(xiàn)在全球的資產(chǎn)類(lèi)別哪些穩(wěn)健，哪些需要避險(xiǎn)？

摩根士丹利中國(guó)首席策略師?Laura?王瀅：

現(xiàn)金為王

不是大幅加倉(cāng)抄底時(shí)機(jī)

今天市場(chǎng)開(kāi)盤(pán)之后，確實(shí)是腥風(fēng)血雨。

大家也看到亞洲市場(chǎng)正如我們上周所預(yù)料的，承受了非常大的壓力。

我們?cè)诖讼虢柽@個(gè)機(jī)會(huì)跟大家強(qiáng)調(diào)，目前是不同資產(chǎn)類(lèi)別，基本上都處在一個(gè)降低風(fēng)險(xiǎn)敞口的階段。

所以我們?cè)俅螐?qiáng)調(diào)，這并不是一個(gè)在不同資產(chǎn)類(lèi)別進(jìn)行輪動(dòng)的好時(shí)間。

目前我們覺(jué)得很多資產(chǎn)都還是處于大家要進(jìn)行獲利了結(jié)，現(xiàn)金為王的一個(gè)階段。

現(xiàn)在建議大家take profit（止盈）小盤(pán)股，和大盤(pán)股進(jìn)行一個(gè)更為均衡的配置。

同時(shí)，我們預(yù)期在近期一段時(shí)間，美股以標(biāo)普500為例，它會(huì)在一個(gè)比較大的范圍內(nèi)進(jìn)行來(lái)回震蕩。

我們看2026年年底的目標(biāo)價(jià)仍然是7800點(diǎn)，

但是，在目前的短期，未來(lái)幾個(gè)禮拜，如果國(guó)際政治局勢(shì)持續(xù)不穩(wěn)的話，

我們認(rèn)為標(biāo)普500會(huì)在6400點(diǎn)—6850點(diǎn)之間，在非常寬的范圍內(nèi)進(jìn)行寬幅震蕩。

也代表著全世界投資人在目前的情況下，對(duì)總體市場(chǎng)預(yù)期形成一個(gè)共識(shí)是非常難的。

所以，如果大家目前想規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，我覺(jué)得目前并不是一個(gè)大幅加倉(cāng)去抄底的好時(shí)機(jī)。

剛才邢總也已經(jīng)介紹到了，其實(shí)亞洲本身對(duì)能源價(jià)格的敏感度應(yīng)該說(shuō)是最為高的。

我們整個(gè)區(qū)域內(nèi)有好幾個(gè)市場(chǎng)，包括中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)、印度、日本和韓國(guó)，都是對(duì)進(jìn)口能源高度依賴(lài)的，

所以在這種情況下，我們一直建議，如果有反彈的機(jī)會(huì)，大家要擇機(jī)賣(mài)出，

而不是把它作為一個(gè)抄底的機(jī)會(huì)。

A股三大優(yōu)勢(shì)

有機(jī)會(huì)跑贏海外市場(chǎng)

那在中國(guó)股市里面，我們之前已經(jīng)跟大家強(qiáng)調(diào)過(guò)了，要更多地進(jìn)行A股的配置。

我們還是在這里繼續(xù)強(qiáng)調(diào)，我們認(rèn)為A股會(huì)跑贏海外市場(chǎng)，

為什么呢？

A股有三個(gè)很明顯的優(yōu)勢(shì)，

第一點(diǎn)，是過(guò)去歷次全球范圍的地緣政治危機(jī)發(fā)生的時(shí)候，我們看到A股會(huì)體現(xiàn)出更為堅(jiān)韌的韌性。

這里面最主要的一個(gè)原因，是A股市場(chǎng)總體的資金，它對(duì)匯率的變化不敏感。

同時(shí)A股市場(chǎng)的資金，進(jìn)行全球布局的選擇相對(duì)有限。

這樣形成了一個(gè)相對(duì)比較健康和有力的資金流的支持，這是第一點(diǎn)。

第二點(diǎn)，現(xiàn)在市場(chǎng)對(duì)自然資源、和國(guó)家重大戰(zhàn)略發(fā)展、安全相關(guān)的資源性資產(chǎn)，所給予的估值和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的評(píng)估是更為有利的。

從中國(guó)股市總體的市值布局來(lái)講，

A股市場(chǎng)相關(guān)的硬資產(chǎn)，它的占比是比較高的。

比方說(shuō)能源，比方說(shuō)工業(yè)，還有我們的原材料市場(chǎng)，還包括半導(dǎo)體市場(chǎng)。

這些都是具備硬資產(chǎn)的屬性的。

它們?cè)贏股市場(chǎng)絕對(duì)市值的占比，比港股和明晟中國(guó)指數(shù)的占比要高很多。

這是我們第二個(gè)青睞A股市場(chǎng)的理由。

第三點(diǎn)，我們一定要在市場(chǎng)波動(dòng)性急劇上升的時(shí)候，認(rèn)識(shí)到國(guó)家隊(duì)可以起到的重要作用。

今年1月份上中旬，A股急劇升溫導(dǎo)致國(guó)家隊(duì)進(jìn)行一系列降溫的行為，在2月中下旬逐漸已經(jīng)放緩，甚至是停止了。

在這個(gè)過(guò)程中，我們認(rèn)為國(guó)家隊(duì)大概賣(mài)出了超過(guò)800億美金的A股倉(cāng)位。

也就是說(shuō)，目前，國(guó)家隊(duì)所具備的彈藥是非常充足的，

在全球流動(dòng)性相對(duì)比較緊缺，同時(shí)投資人的風(fēng)險(xiǎn)偏好急劇下降的時(shí)候，

這樣一個(gè)可預(yù)期的、持之以恒的，而且大體量的一個(gè)流動(dòng)性支撐，我們覺(jué)得對(duì)A股是非常有利的一個(gè)條件。

所以，在這三個(gè)原因的驅(qū)動(dòng)下，

我們?nèi)匀唤ㄗh，大家把倉(cāng)位更多地向A股這種硬資產(chǎn)集中度比較高的板塊去進(jìn)行配置。