并購股權到手就質押貸款，這家“光伏銀漿龍頭”資金壓力不一般地大！

股權剛剛到手，帝科股份(SZ:300842)就迫不及待地將其質押了出去。

華夏能源網獲悉，9月10日，帝科股份發布公告稱，公司已與中國光大銀行無錫分行為牽頭行的銀團簽署了《質押合同》，以公司所持浙江索特材料科技有限公司（簡稱“浙江索特”）60%股權為質押，申請金額不超過人民幣4億元的貸款用于支付或置換并購交易價款和費用。目前，質押手續已完成。

作為銀漿三巨頭之一的帝科股份，近年乘著光伏產業爆發和電池技術迭代的東風迅猛發展，晶科能源(SH:688223)、通威股份(SH:600438)、晶澳科技(SZ:002459)、愛旭股份(SH:600732)等電池組件龍頭均為其長期客戶。2024年，公司登上了光伏銀漿全球市占率第一的寶座。

硬幣的另一面卻是，帝科股份雖然實現了高出貨量，但自2019年至今，每年都存在單季度經營性現金流為負的狀況。公司此次頭天收購浙江索特、第二天就質押股權換貸款的操作，使得公司現金流緊張的問題，再一次被揭開。

高價并購虧損銀漿企業

9月9日、10日，帝科股份接連宣布兩個重要并購項目：一個是以6.96億元的價格完成收購浙江索特60%股權；另一個是擬以8000萬元價格買下浙江晶科新材料有限公司（簡稱“晶科新材料”）80%股權。

兩家標的企業近年業績均不理想。晶科新材料繼2024年虧損737.74萬元后，今年上半年又虧損1134.67萬元。而浙江索特則是常年虧損，直到2024年才實現扭虧。

但對這兩樁收購，帝科股份均給出了高溢價。其中，對浙江索特的估值為11.6億元，對比其目前6.67億元凈資產，溢價率為74%。對晶科新材料的評估價值達1億元，而截至2025年6月底晶科新材料凈資產為2505.77萬元，意味著如果并購成功，溢價率將高達299.08%。

值得一提的是，這已經是帝科股份第二次收購浙江索特。2021年，帝科股份就曾計劃以12.47億元收購浙江索特100%股權。因為該收購形成了4.65億的高昂商譽，帝科股份為此還收到監管問詢函。

但2022年9月，由于市場環境發生變化，交易雙方未能就核心條款達成一致意見，收購以失敗告終。

2025年5月，帝科股份重啟收購浙江索特。相對于第一次收購，本次收購進展非常順利，9月9日，帝科股份發布公告稱，浙江索特已完成相關工商變更登記手續。

浙江索特最新股權結構圖（圖源：愛企查）

華夏能源網注意到，對于收購浙江索特，帝科股份明確表示，為獲得浙江索特所控制的Solamet?光伏銀漿業務。

Solamet深耕電子漿料行業四十余載，在玻璃、銀粉、有機體三大體系均形成了較為領先的核心技術，并具備全面的專利布局，在TOPCon、BC電池、HJT電池、鈣鈦礦疊層電池等光伏電池導電漿料的研發與量產實踐上，均具有一定的技術領先性。正是借助Solamet的技術和資源優勢，2024年浙江索特成為正面銀漿企業中排行第四的龍頭。

晶科新材料是光伏組件巨頭晶科能源孫公司，收購晶科新材料，有猜測帝科股份或為抱上晶科能源大腿。

銀漿龍頭面臨三重壓力

在帝科股份成立于2010年，2020年上市，是一家以光伏導電銀漿為主營業務的企業，目前該業務營收占比約75%。

銀漿是光伏電池主要輔材之一，據中國光伏產業協會（CPIA）測算，2024年12月，銀漿成本在電池片成本中占比達27%，在光伏組件總成本中占比達12%。帝科股份靠自主研發引領銀漿行業的國產化替代而崛起，并在p-BSF、p-PERC、n-TOPCon等多輪光伏電池技術周期迭代中保持領先。2022年，公司在正面銀漿市場占比排名全球第三。2024年，以26.9%的市場份額在光伏銀漿領域排行第一。

但自2024年以來，帝科股份營收增速放緩，盈利明顯下滑。2024年帝科股份歸母凈利潤3.6億元，同比下降6.66%；今年上半年，帝科股份僅盈利6981萬元，同比下降達70.03%。

華夏能源網注意到，不止帝科股份一家，與其并稱銀漿三龍頭的聚合材料、蘇州固锝在2024年也出現了增收不增利的現象，今年上半年，更是整體呈現營收、利潤雙下降。綜合來看，帝科股份面臨的業績問題，更多是受到外部環境的影響所致：

一是正面銀漿市場競爭激烈。當前光伏銀漿整體處于供需緊平衡狀態，正面銀漿則已供大于求——2024年全球正面銀漿產量約4434噸，產量高出需求量581噸。

二是上下游的價格夾擊。銀漿成本中銀粉占到超九成，自2022年9月以來，銀價不斷上漲，銀現貨價從約4200元/千克上漲至今年9月的約9630元/千克，漲幅已超一倍多。然而，下游電池環節在庫存積壓和業績虧損壓力下需求大減，以致銀漿價格反而回落。今年1-3月，銀漿價格一度從12元/克漲到14元/克，但到二季度又跌回到11.5元/克，比之前還低。

三是去銀化壓力。銀漿在光伏電池中的成本占比僅次于硅片，這使其成為光伏降本的重要環節。中國光伏行業協會報告顯示，隨著降銀技術的應用推行，包括TOPCon、異質結、XBC等電池銀漿耗量都在不斷下降，其中n型TOPCon電池雙面銀漿平均消耗量分別在2023年和2024年同比降低了5.2%和21.1%。隨著各種賤金屬取代技術的成熟，銀耗還將持續下降。

債務在肉眼可見地上升

華夏能源網注意到，為了擺脫市場被動局面，帝科股份在多方發力。

在產品方面，帝科股份加快了產品的迭代升級。例如在導電銀漿上，帝科股份計劃推進N型TOPCon、N型HJT、N型TBC/HBC、鈣鈦礦/晶硅疊層電池等高效電池技術的迭代升級與金屬化新技術產業化；同時持續推進低銀含漿料、高銅漿料、銅漿及其他低銀金屬化技術開發與應用方案。帝科股份表示，目前公司已實現TOPCon電池高銅漿料解決方案的量產出貨，相對于量產標準工藝有效降低銀耗超過50%。

在業務方面，帝科股份還通過出/增資控股的方式切入半導體封裝漿料、存儲芯片領域，以期在半導體封裝漿料、印刷電子漿料、電子元器件漿料等產品領域打造新的盈利增長曲線。

但是，帝科股份面臨的資金壓力卻是擺在眼前的現實難題。一方面，近三年帝科股份營收持續增長的同時，應收票據及應收賬款規模上升了6倍多，至2025年6月末已達54.63億元，占到同期總資產的59%。隨著光伏行業寒冬期加深，公司的壞賬在增加，僅2024年就產生壞賬準備金1.28億元。

另一方面，帝科股份的債務壓力在顯著上升。2020年到2024年，帝科股份的債務額分別為7.84億、13.33億、24.10億、54.43億、61.54億元，5年間增長了6.8倍。今年上半年，負債額進一步上升到74.38億元，負債率高達80.42%。

為了改善現金流，帝科股份采取了諸多措施，如聚焦合作優質龍頭客戶，加強應收賬款管理，通過供應鏈公司代銷部分銀漿縮短應收賬款賬期；同時在采購端通過供應鏈公司采購部分銀粉以延長采購付款賬期等。

為了追回賬款，帝科股份還對一些欠賬客戶發起訴訟。9月12日，帝科股份公告披露，公司連續十二個月內累計訴訟、仲裁事項涉案金額合計約2.14億元，占公司最近一期經審計凈資產絕對值的12.76%。

盡管帝科股份采取了多種措施，但面臨的資金壓力卻不見好轉。自2023年以來，帝科短期借款規模一直在20億以上。今年上半年，短期借款又較年初上升5.61億元，達到25.85億元。

為緩解資金壓力，帝科股份將剛剛到手的浙江索特股權質押出去貸款，或許也是一種無奈之舉。但是，如此勉為其難收購來的資產，留下的巨大債務負擔和商譽減值又得好幾年來消化。隨著債務雪球越滾越大，帝科股份亟需拿出確實可行的措施來化債減負。