寫給一位英國朋友的全球配置指南

春節的時候我在泰國清邁住了一段時間，練英語。在和外國友人的交談中，我發現很多人都看好中國，但同時又不了解中國。

其中有個英國朋友H，我們聊的比較多，他陪我練了很多英語。他知道我是做什么的。前段時間，H打電話來，說他想投資中國，要我推薦一些中國市場的投資標的。

因為他認為中國未來一定會取代美國，但他現在持倉都是歐美為主。美國進攻伊朗后，他覺得自己的收益回撤太大了，想要買點中國和亞洲國家分散一下。

可惜我的英語還沒好到足以用口語回答復雜的投資問題，所以我就用中文給他寫了一個郵件，我覺得這個回復也同時很適合那些關注全球投資的朋友們，因此稍作修改，分享給大家。

主要內容包括：如何投資全球、全球局勢、如何對沖美股、哪些國家值得/不值得投資。

基本概念

根據你發給我的內容推測，你應該對投資了解不多。所以先給你做一些解釋。

你持有的是一個還不錯的基金（Aviva Pension MyM，英國上市的一個養老基金），跟蹤的是MSCI全球指數（MSCI WORLD INDEX），費率比較低，而且有匯率對沖。

1、匯率

投資全球市場的時候，我們除了要看股市，也要考慮匯率，比如越南、日本股市最近10年一直很不錯，但是由于越南盾和日元一直在貶值，所以你真正投資越南和日本股市的話，并不能賺很多錢。

因此在研究中，我一般會統一采用美元計價，這樣就可以剔除匯率因素，判斷我們的投資是否真的能賺錢。

2、如何研究全球股市

MSCI全球指數雖然叫“全球”，但只包含全球23個發達國家市場，但是并不包含新興市場。并且這個指數的美股權重極高，美國權重超70%，導致指數失真，無法代表全球股市整體表現。

由于美股權重過高，也導致了你最近投資體感不好。

另外，還有一個指數叫MSCI ACWI指數（All Country World Index），代表性更強一些，包含23個發達市場和24個新興市場，但該指數里面的美股還是權重比較高，占比超過60%，還是會導致指數失真。

所以我在研究其他國家時，除了使用MSCI ACWI指數，我還喜歡使用MSCI ACWX (全球除美國 All Country World Index ex USA)進行分析。

如果一個國家的股市可以持續跑贏MSCI ACWI或MSCI ACWX，那或許說明這個國家值得投資。

3、如何在MSCI全球之外做對沖

你現在想要在投資中增加中國或亞洲，大體思路是對的，因為你雖然持有MSCI全球指數，但大部分是美股。

但也不完全對，因為你是想要的是能和你現有持倉（MSCI全球）對沖的資產，但是中國等新興市場、亞洲國家，并不能完全和歐美發達國家對沖。

一般認為中美競爭是當今世界最重要的競爭，但誰能贏，很難判斷，鑒于你已經有很多美股，所以你想買中國的想法是可以理解的，兩者一定程度上可以對沖，兩者股市相關性約為0.2左右（很低）。

但中國不可能戰勝或者替代美國，我們中國人也無意取代美國。

中美其實更多的是合作關系，因為中國需要美國去發明技術、去消費商品，美國也需要中國來使用技術、生產產品。

所以中美兩國某種程度上其實是一體的，是深度綁定的，美國真的要垮了，中國經濟也很難好。

4、股市與經濟的關系

你要知道，經濟發展和股市賺錢是兩回事，比如新加坡一直發展不錯，但是過去股市卻不怎么賺錢；阿根廷經濟之前一直很差，但股市表現卻不錯。

下圖是對比，2012-3至今，美元計價。

同樣，中國的經濟發展好，但是中國的股市并不是很適合投資，難度很大，因為中國國企比較多，股市的制度也不是很完善，以散戶為主。

一是波動大。下圖是中國的代表性指數滬深300（黑線）對比MSCI全球指數，2002年至今，你會看到，中國股市的波動特別大，賺錢難度高。

二是長期收益率一般。如果你只看指數會感覺還可以，但是如果加上匯率因素，中國股市的賺錢效益其實比較一般。

下圖是美元計價的滬深300對比MSCI全球指數（藍線），2013-11至今。

5、很多亞洲國家的股市表現都不好

我知道你很喜歡亞洲國家，但是并不是每個亞洲國家都值得投資，除了中國，日本、中國臺灣、韓國、越南、印度、以色列等少數值得關注，但大部分國家都不值得投資。

比如泰國、印尼、馬來西亞、菲律賓，都遠不如全球除美國（ACWX），2012-4至今，采用美元計價。

下圖是沙特、土耳其、南非對比全球除美國（ACWX），2015-11至今，采用美元計價。

新興市場中，除了中國，中國臺灣、韓國也被劃入新興市場，但他們其實是發達國家（地區），比較值得投資，有很強的半導體制造業。

而歐洲國家，雖然大部分都被劃為發達市場，但是除了瑞士等少數國家，我覺得很多并不值得投資，歐洲在走下坡路。

具體國家分析

美國

美國是我長期看好的國家，美股在金融危機之后（2009-10）一直穩定的跑贏MSCI全球。

下圖紅線是1990年至今，標普500/MSCI全球。

注意：這里是做了除法，這條線很重要，如果趨勢持續向右上方，代表該國股市持續跑贏基準指數，下面我還會頻繁用這種算法。

最近美股在特朗普上臺后，一直趨勢跑輸MSCI全球，我認為主要是因為特朗普的一系列騷操作（驅逐留學生、和北約決裂、買格陵蘭、打伊朗等），讓全球秩序混亂，讓美國的盟友失望，和許多國家的關系都變差。

不僅是美國的投資者不喜歡特朗普，全球的投資者都很失望，這些資金會撤離美股，讓美國的投資價值有所下降，階段性跑輸。

但客觀地說，現在全球各個國家都在變爛，逆全球化是大趨勢，全球重回弱肉強食的叢林法則，美國這么做是為了讓自己更強，不再承擔多余的負擔。長期來看可能是好事，只是其他國家可能沒有意識到，很多人也沒有意識到。

雖然特朗普正在讓美國變得更令人討厭，但美國依然掌握全世界最先進的高科技公司，這些公司依舊在大把大把的賺錢。

這么多年美股每次回調后總能創新高，大幅回調總是買入機會。我傾向于不去假設美股不行了。雖然2025年以來，美國有所跑輸全球，但現在并不好判斷這個趨勢可能扭轉了。

我個人認為，投資全球時，不能大幅低配美股，組合中至少應該保持50%。

日本

正如我前面所說，雖然日本股市近10年持續上漲，并跑贏MSCI ACWX。

下圖是日經225/MSCI ACWX（全球除美國）（1994-6至今），近15年持續跑贏。

但是由于日元匯率也在持續貶值。綜合下來賺錢效益并不好，下圖是日本VS全球除美國，2008.4至今，近10年基本上是持平狀態，很難說有明顯跑贏趨勢。

·日本經過失去30年后，現在正在慢慢加息，在走出通縮，當然，加息也可能會導致股市下跌。

·日本雖然有老齡化等問題，但日本是一個很有韌性的國家，長期不能輕視日本。

·最近日本雖然遇到石油問題以及中國制裁，但總得來說股市韌性還是比較強的。

·日本匯率已經足夠低了，再往下的空間應該不大了。

·當前市場對日股 2026 財年EPS 增速一致預期約為+12%、2027 財年將達+9.8%。增長的核心驅動因素包括日本及海外經濟增長催生的數量效應、提價效應，以及流通股數量減少。

以色列

下圖是以色列VS全球除美國，2008.4至今，自從2023年進攻加沙以來，以色列股市表現一直不錯。

以色列是近期戰爭中最受益的國家，在中東越來越沒有對手，股市最近一直表現不錯，當然，這些可能已經反應在股市里了。

· 高智力/創新能力： 以色列擁有全球最高的人均初創公司數量、人均風險投資額，以及高比例的研發投入 (GDP 占比全球第一)。有持續的科技創新能力。你可以討厭以色列，但你不能無視猶太人的能力。

·安全防御技術壟斷： 以色列在網絡安全、軍事技術等高壁壘領域處于世界領先地位，這在“逆全球化”和地緣沖突加劇的時代將占據優勢。

·風險是哈雷迪群體影響結構性挑戰： 該群體目前占以色列人口約 13.5% 且快速增長。大部分男性不服兵役，不參與工作（男性失業率高），且長期依賴政府補貼，長期經濟拖累： 經濟生產力和稅基受損。

新興市場除中國

MSCI EM (Emerging Markets) ex China Index，我覺得這個指數可能比MSCI新興市場要好，因為不包含中國。

下圖是新興市場除中國XCEM（黑線）對比全球除美國、發達國家除美國（紫線），2015-9至今，長期表現略好，波動略大。

下圖是新興市場除中國XCEM/發達市場除美國SPDW，2015-9至今，其中2025年以來表現不錯。

·美聯儲降息和特朗普作亂都可能會利好新興市場，資金一般會流出美股，流向新興市場。

中國

為什么要剔除中國呢？因為中國股市確實很難投資。

下圖是MSCI中國指數（MCHI）/全球除美國，2012-2至今，從2021年開始持續跑輸，最近有所反彈，但很難說中國資產現在跑贏全球。

下圖是滬深300(ASHR)/MSCI ACWX（全球除美國）2013-11至今，自從2021-2開始，持續在跑輸。

下圖是滬深300(ASHR)/MSCI ACWX（全球除美國），近5年。

代表中國的成長板塊，創業板指(CNXT)/全球除美國，2014-8至今，其中，2024-9以來有跑贏的跡象，這是你能買到的中國資產中唯一最近表現還可以的。

創業板指(CNXT)/全球除美國（ACWX），近5年，最近還可以。

中國互聯網指數（KWEB）/全球除美國，2013-8至今，最近中國互聯網在燒錢投資AI和競爭外賣，加劇競爭。

其實中國股市也有很多好股票以及投資機會，但是這必須通過基金經理的主動挑選和交易來完成，無法通過指數投資獲得，由于你在國外，難以投資中國的主動基金，所以我不太推薦你投資中國。

印度

下圖是印度EPI/全球除美國，2008.4至今。自莫迪2014年上臺后，印度表現持續跑贏全球除美國，尤其是2020年疫情后有段時間表現不錯，但是2024.8以來又持續跑輸全球。

·印度沒什么過硬的產業，軟件和外包服務都很容易被AI替代。

·印度雖然有人口優勢，但是沒優質人口優勢，整體質量不高，人才外流嚴重。我認為以后有機器人了，人口紅利不會再是優勢了，不會再有下一次往印度的產業遷移了，即便有產業轉移，東南亞也更具有優勢。

·莫迪也老了，在一個崗位上太久，沒有沖勁了。

其他對沖選項

正如我之前所說，你需要的是能對沖美股的資產，而不是找一個能打敗美國的國家，所以你不一定要投資中國或者亞洲，你應該找對沖美股的資產。

所謂對沖，就是和美股走勢不相關，甚至相反的東西。

黃金

首先我認為可以關注黃金。

下圖是黃金/MSCI全球 ETF 2010.2至今，美元計價。2017年以來持續跑平全球股市，24年以來甚至跑贏。

·黃金是經典的避險資產，在經濟和政治不確定性增加時表現尤佳。這幾年黃金持續上漲，也間接反應了全球投資者的避險需求上升。

·特朗普動搖了自由貿易和全球，動搖了美元體系，動搖了普世價值為基礎的意識形態，轉變為民粹主義和地方保護主義。許多國家都看到現有的秩序不太可靠，都在尋找新的世界秩序。舊秩序的結束及其向新秩序的轉移，已經不可逆轉地開始了。世界會更加的混亂，所以應該配置一些黃金避險。

·黃金與股票、債券的相關性都比較低的資產，非常適合股票投資者的對沖選擇。

·對于黃金這種資產，我們不應該要求它能賺很多錢，它的作用更多的是對沖，所以我們也不要求它能長期跑贏股市，只要能持平就已經極好了。

·如果美聯儲加息，對黃金是一個風險，因為黃金是不生息的資產，更沒有現金流。不像美債，可以帶來利息。但是長期來看，美聯儲降息概率更大。

·黃金最近回調了不少，我覺得可以關注。

Halo資產

影響美股的核心板塊是科技，科技的核心是AI，因此要對沖美股，核心是對沖AI風險。

現在AI的發展正面臨物理瓶頸，微軟CEO納德拉明確說："我們面臨的最大問題不是算力短缺，而是電力短缺。"OpenAI的Altman說："如果能源技術沒有重大突破，AI將無法到達下一階段。"英偉達黃仁勛說："低能源成本和更寬松的監管將幫助中國在AI競賽中擊敗美國。"三個AI時代最核心的CEO，獨立得出了同一個結論：AI的瓶頸已經從算力轉移到電力。

HALO是Heavy Assets, Low Obsolescence的縮寫，2026年2月由Ritholtz財富管理CEO Josh Brown首創。

核心邏輯是：物理資產——工廠、能源設施、零售網絡——因為難以通過AI虛擬化替代，反而成為了"免疫資產"。這與傳統科技估值邏輯形成了直接對沖。

真正的約束不是發電容量，而是電網輸配電能力——輸電線和變電站。

可以關注的投資標的是XLU（Utilities Select Sector SPDR）——最純粹的電力稀缺主題。

下圖分別是XLU/標普500 （桔色線） ，XLU/費城半導體指數（紫色線），近5年。

綜上，我認為你應該關注黃金、以色列、新興市場除中國以及中國成長股，另外我也看好美國科技股、日本、瑞士、加拿大，不過這些你應該已經有了。XLU（美股公共事業）你可以考慮關注，但這是行業基金，需要非常謹慎。

祝你投資順利！

提示：基金有風險，投資需謹慎！本文僅為個人研究分析，不作為投資依據，據此操作盈虧自負。文中涉及到的個股僅作為舉例，不構成投資建議。