時間是特朗普的敵人，張憶東最新分析：何時迎來趨勢性的Risk

北京時間昨天晚上，特朗普突然宣稱與伊朗進行了“富有成效”的對話，決定將打擊行動“推遲5天”，當天美股出現大漲。

A?股在今天3月24日也同步迎來回暖走勢。

但這是真的TACO了，還僅是緩兵之計？

市場會回歸原本的軌道了，還是可能繼續高波動？

在這一背景下，海通國際執委會委員、首席經濟學家張憶東發布最新報告，給出了他對當前市場的鮮明判斷，以及資產配置建議。

張憶東稱，何時能真正迎來趨勢性的Risk On？

核心關鍵在于，美方何時采取實質性的行動來妥協，或讓中東局勢退燒，而不是特朗普出爾反爾的表態。

要等待真正的TACO 2.0，

預測地緣政治的難度大，不如耐心等待和積極應對。

張憶東指出，中期選舉背景下，時間是特朗普的敵人。

借鑒2020年3月和2025年4月的歷史，

最終，股市下跌和通脹隱憂，將倒逼特朗普采取實質性行動來妥協，

比如，停火協議或撤軍是可選項，那時才是真正的TACO2.0。

TACO2.0情形下，全球資本市場都將迎來像樣的反彈機會。

美債亦有反彈機會，油價則可能高位回落。

張憶東認為，中國資本市場方面，有形之手有意愿更有能力“持續穩定和活躍資本市場”，

長期來看，本次伊朗戰爭是國際秩序重構時代的里程碑，

能源、黃金、資源、軍工科技等“硬核資產”迎來戰略性價值重估。

他表示，中國股市與美股相關性是全球主流股市中最低的；且從全球估值對比看，中國股市估值處于低位。

國際秩序重構中，有望走出中國硬核資產長牛。

張憶東在2016年率先提出了“中國核心資產”這一概念，一定程度上引領了當時市場的風向。

這一次，他與時俱進提出了中國硬核資產（China Hard-Core Assets）的概念，以及“SMART”的投資策略；

即?S：Security（能源/資源安全）+ MA：Manufacturing Abroad（制造出海）+ RT：R&D Technology（硬科技）。

投資報（liulishidian）整理精選了張憶東分享的精華內容如下：

等待真正的TACO 2.0

在之前要警惕流動性危機

對海外市場的展望，短期要等待真正的TACO 2.0，在此之前仍要保持警惕；

中期，TACO的作用將弱化，安全溢價或將長期存在。

隨著中東戰局高燒不退，3月下旬海外市場開始出現流動性緊縮的沖擊，要警惕TACO之前先有流動性危機。

海外市場開始擔心，美伊戰爭會不會導致金融危機或類似70年代的滯脹，

導致短期流動性收縮的沖擊自我強化。

過去十多年，美國資本市場與實體經濟的融合度、聯動性持續增強，

股市的波動將影響美國居民可支配收入，進而影響消費，

消費是美國GDP的核心引擎，占比約70%，

所以，資本市場是特朗普政府的關鍵“軟肋”。

何時真正迎來

趨勢性Risk On？

實質性?TACO，以及其導致的Risk On，也許不會讓市場等待太久，

但糟糕的是，美股風險溢價2026年或趨勢反轉。

年內的TACO行情，核心在于美方妥協或撤軍，

市場將開啟?Risk On?與流動性交易，各類資產或將出現脈沖式沖擊；

油價高位回落，全球股市都將明顯反彈，美債也有望反彈。

美股市場將有望再次回歸成長股邏輯，建議關注大盤科技成長（如?M7）、AI?基礎設施等板塊機會；

美債方面，隨著?TACO 2.0?落地，美聯儲將重啟寬松政策，

美債收益率曲線將逐漸陡峭化，立足中期來看，十年期美債收益率4.3%左右的位置具備較強的配置吸引力。

預測地緣政治的難度大，不如耐心等待和積極應對！

對特朗普和共和黨而言，2026年最重要的事就是中期選舉。

中期選舉背景下，時間是特朗普的敵人，

借鑒2020年3月和2025年4月的歷史，

最終，股市下跌和通脹隱憂將倒逼特朗普采取實質性行動來妥協，

比如，停火協議或撤軍是可選項，那時才是真正的TACO 2.0。

黃金中長期

仍將持續上行

TACO 2.0情形下，全球資本市場都將迎來像樣的反彈機會。

股市方面，科技成長風格回歸，

關注美股和中國股市有科技硬實力的龍頭公司，特別是中國的硬核資產。

黃金，雖然短期因為獲利盤拋壓、石油美元邏輯及近期的流動性沖擊而出現超跌，

但是，中長期仍將持續上行，甚至可能隨著石油美元體系底座的塌方而超預期上漲。

黃金此輪超級牛市的邏輯，來自于其對沖主權信用風險的貨幣本質、國際秩序重構的確定性溢價。

黃金成為國際秩序重構的戰略壓艙石和終極信用錨。

中期來看，TACO導致的Risk On效果將持續弱化，

相反美股風險溢價在過去十余年持續下行的趨勢，在2026?年或將迎來趨勢反轉。

因為這次美伊戰爭成功地實現了對美軍無敵神話的祛魅，

中東動蕩將是常態，石油美元體系受到沖擊。

長期來看，地緣政治風險正逐漸成為持續的存在，

國際秩序重構將驅動長期大類資產配置的重構，石油、黃金、戰略資源等戰略資產將迎來系統性重估。

來源：海通國際等，下同。

中國硬核資產

有望走出長牛

投資策略上，“耐心穩行、戒驕戒躁”，

把握中國硬核資產的戰略性機遇。

中美股市自2022年以來整體相關性處于較低水平，對國際資金而言具備顯著的分散化配置價值。

2026年初至今，中國股市被海外風險殃及，

特別是港股賣空成交占比維持高位，年初至今的震蕩調整更像是夯實基礎、蓄力待發。

我們維持2026年中國股市將震蕩向上的判斷，

A股和港股在2024年出現市場底與政策底，2025年形成盈利底，

彭博一致預期顯示，2026年滬深300與恒生指數盈利增速將分別回升至17%和9%，盈利修復將為市場提供核心支撐。

從全球估值對比來看，中國股市估值處于全球低位，性價比較高，尚未得到充分重估。

截至3月6日，A股市場股權風險溢價為5.3%，處于2011年以來的47.7%分位數水平。

橫向對比來看，恒指PE 13.5x，上證綜指PE 19.9x，均低于標普500及亞太主要市場；

恒科PE 24.2x，顯著低于創業板指的45.3x與納斯達克的38.5x。

縱向來看，恒生科技5年PE歷史分位僅24%，仍處均值下方1x標準差，估值處于歷史低位區間。

從估值追趕空間來看，標普/MSCI China的未來12個月PE比值目前為1.83x，

若回到均值?1x標準差，對應相對漲幅可達30%，

該比值曾三次回落至均值?1x標準差區間，分別是2017年、2020年、2022年，均對應中國資產特色鮮明的結構性牛市行情。

這一次中國股市估值追趕海外，

我們認為，將對應中國硬核資產的系統性行情，

類似2016、2017年的核心資產行情。

“硬核資產”的

“SMART”選股框架

我們提出中國“硬核資產”的“SMART”選股框架，

即?S：Security，能源/資源安全。

包括黃金、能源產業鏈、資源（稀土、小金屬、銅鋁等）、軍工（軍工科技、商業航天等）等。

MA：Manufacturing Abroad，制造出海。

包括機械、電力設備、家用電器、汽車及零部件、醫藥醫療、石化化工等領域深耕全球化的龍頭。

RT：R&D Technology，硬科技。

包括“十五五”?戰略新興產業：半導體、高端裝備、新能源、新材料、機器人、創新藥、航空航天；

未來產業：量子科技、生物制造、氫能和核聚變能、腦機接口、具身智能、6G；

以及專精特新細分龍頭。